“无间道”离中国公司只有5步远/李华振
作者:法律资料网 时间:2024-06-16 08:43:16 浏览:9793
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“无间道”离中国公司只有5步远
李华振 刘卫华
本文原载于国家经济类核心期刊《企业研究》2003年11期
就象影片《无间道》中所描述的一样，灿烂的艳阳天与阴暗的无间道往往共存于一体，一不小心，原本的艳阳天就变成了无间道。当年，韩国公司造就了令世人惊叹的“韩国经济奇迹”，但好景不长，后来又大面积溃退，导致今天的“韩国经济寒潮”。那么，目前正阳光灿烂的中国经济及中国公司能不能避免重蹈韩国的覆辙？应该采取什么措施？
答案是：5步之内决胜负，经过二十多的发展，中国市场经济改革目前正进入攻艰阶段，中国公司正处于十字路口，离艳阳天只有5步远，同样，离无间道也只有5步远。
第1步、公司产权改革：实在私有VS虚拟私有
中国公司目前的情况，类似于当年的韩国，我们不防回顾一下韩国经济的历史。朝鲜战争之后的几年里，韩国的经济落后于北朝鲜。1961年，朴正熙上台执政，开始大刀阔斧地进行经济改革，破除朝鲜战争时期建立并沿袭下来的“国家军统所有制”。由于美国对韩国的强烈影响，朴正熙政府选择了“仿效美欧”的全面私有化道路。20多年后，昔日繁荣的对手（北朝鲜）的经济已接近崩溃，而韩国已经成了继日本之后的“亚洲经济新奇迹”和“东方的新动力工厂”，其钢铁、油轮、电视机、汽车等等产品大量涌入世界市场。韩国的多家公司冲进了世界500强之列，似乎一切都将继续阳光灿烂下去。但进入90年代以后，韩国经济风光不再，各种矛盾犹如蓄积压抑已久的火山，一触即发。97年的东南亚金融危机充当了导火索，引发了98年的亚洲经济危机，韩国的火山终于被引爆，经济形势急转直下，韩国公司（包括已进入世界500强的大公司）纷纷发生地震，出现大面积滑坡。
与韩国一衣带水的中国也经历了98年亚洲经济危机的冲击，而且当时中国的经济实力还不如韩国，但中国却比较有效地抗住了风浪。其中的原因何在？关键的一条在于中国没有像韩国那样“完全私有化”，政府能有效地整合并运用经济资源去抵抗经济大衰退。而韩国的经济资源大部分掌握在私人手中，虽然政府能运用宏观调控手段来调动私人资源，但众所周知，宏观调控往往只能在“正常时期”发挥出明显作用，而一到诸如经济危机之类的“非常时期”就不能立竿见影地见效了。（注意此处是说不能“立竿见影”，而不是否定宏观调控对经济危机的中长期作用。）
但这并不代表中国不应该进行公司产权改革。几十年的计划经济式的国有制，已被证明为缺乏活力。于是，中国公司就面临着两难处境：到底该不该私有化？私有化到何种程度？私有化过度了，会重蹈韩国覆辙，是短命的、不健康的500强。
在这种两难处境下，“虚拟私有化”倒不失为一种新出路。传统的公有化之所以缺乏活力，是因为它否认、排斥国有企业经营者的合理私权，薪酬僵死，国企经营者不能通过合法的正常途径来主张、获取相关私权，于是就产生了两种后果：一种是营私舞弊，“积极地搞垮国企”；另一种是虽然不侵吞国资，但丧失经营热情，碌碌无为，“消极地拖垮国企”。从公司治理结构的角度讲，正是由于这个原因，使国企不具有私企的“经营欲望和活力”。
西方的私有化是一种“实在的私有化”，是彻底的私有化。它虽然能有效地解决公司治理结构中的问题，能孵生出当今发达的市场经济，但它并不是“放之四海而皆准的”通用规则，它不适于目前的中国国情。西方的实在私有化，其精髓之处并不在于私有，而在于它能激励“确定的人”去关心、维护、监督企业的经营状态，使企业向“好的方向”发展，最终，也就使整个国民经济向上提升而不是向下坠落。所以，只要能找到一个（些）胜任的“确定的人”来经营企业、监督企业，就能使企业充满活力。在国有制的基础上，允许并鼓励优秀的国企经营者拥有企业股份，使他们也成为国企的股东。根据科斯定理，一旦外部性实现了内部化，就能激励他们关心国企的经营状况，最终，他们获得了丰厚私利，国企也得到了良好发展，国有资产也实现了保值、增值。
与“实在私有化”相应，“虚拟私有化”在本质上并不是私有化，仍是公有化（或国有化），形象点说，它是“披着私有化外衣的公有化”。这种做法中，私人股份是从国有股份中派生出来的，整个企业的股份结构中既有国有股、也有私有股，是一种混合所有制。它并不是西方式的彻底实在私有化，但同样能实现其精髓（即激励“确定的人”去关心、维护、监督企业的经营状况），因而，可以称之为虚拟私有化。
第2步、公司运行方式：两权分离VS两权合一
不管我们愿不愿意看到这样的结果和结论，它都明确无疑地成了事实——为了实践“国有企业要建立现代企业制度，其关键在于两权分离”之理论，20年来，从中央政府到地方市县、从官方政策到学者研究，都津津乐道于“两权分离”。但20年来的实践却表明：两权分离并没有取得预期的效果。
实际上，西方近二十年来重新兴起了一股“从两权分离回归到两权合一”的大浪潮。西方实行两权分离的公司屡屡发生经营者腐败、经理层侵害公司和股东利益、大股东操纵公司损害中小股东、甚至跨国公司被内部人搞垮等等恶性事件。在这样的社会背景之下，西方兴起了“中小企业将成为21世纪主流企业”的浪潮，许多大公司也因此而化大为小、化整为散，集团式大企业也不再是传统的“总分公司制”，纷纷改成“母子公司制”。（总分公司制中，分公司不是独立法人；而母子公司制中，各个子公司都是独立的中小型企业法人。）这种做法可以避免两权分离带来的种种弊端。
西方的“两权合一”浪潮，有力地证明了一个事实：两权分离并不是解决中国国企深层症结的灵丹妙药，中国20年来的国企改革并没有抓住问题的深层本质。
所以，我们必须重新认识我国国企改革。根据科斯定理，在国有企业里，人们的个人利益及目标常常与组织（即国企）的利益及目标不致、相背离，在这些情况下，国企的利益对于主管官员及经营者而言，只不过是一种“外部性”因素；而他们自己的利益则是一种“内部化”因素。毫无疑问，政府与国企，二者都是组织机构而非自然人，只不过一个是“大”组织机构、一个是“小”组织机构。社会学表明，组织机构本身是没有生命、没有意志的，它不能象自然人那样去进行思考决策，所以，政府与国企都不能“直接”维护自身的利益。归根结底，还必须由主管官员和经营者“代理（代表）”政府及国企来进行决策。在“代理”的过程中，主管官员和经营者就会在外部性因素（即政府及国企利益）和内部化因素（即他们自己的利益）之中，关心后者而牺牲前者。
正如我国经济法专家刘大洪所指出的：国企的真正病根在于它没有解决好“自然人”（即主管官员和经营者）与“组织机构”（即政府和国企）之间的利害关系问题，没有在“自然人”与“组织机构”之间搭建出一套行之有效的企业治理结构（包括外部结构和内部结构），没有使二者的外部性与内部化相趋同。两权分离之改革，仅仅在这个大的组织机构（即政府）与那个小的组织机构（即国企）之间进行，而没有深入到自然人与组织机构之间的关系之深层。
找到了我国国企的深层次病因，就应当尝试新的改革途径。MBO是一个不错的选择，曾在西方国有企业的私有化过程中发挥重要用用。例如英国，1979年撒切尔夫人执政后，大力推行“国企私有化改造”，曾借助于MBO方式来进行。MBO最大的贡献在于两点：
第一是使国企经营者由“纯粹的代理人（打工者）”变成了所有者，实现了国企的虚拟私有化改革。MBO之后，经营者拥有了企业股份，企业的利益对他们而言，不再是纯粹的外部性因素，已经成了内部化因素。这就会促使他们以“关心自己切身利益”的心态来积极维护企业利益，在很大程度上避免“经营权代理风险”。
第二是巧妙解决了经营者自有资金不足的难题。永诚实业集团董事长刘孟奇说，过去，我们在实行“高级人才持股计划”、“经理股票期权计划”等改革措施时，遇到的最大难题是经营者缺乏足够的资金来购买企业股份。这导致许多改革措施无法执行，因而收效甚微。现在，MBO巧妙解决了这一难题：它允许经营者用本企业的资产作担保来进行融资，再用融来的资金收购本企业股份。
第3步、公司上市功能：千王股局VS投资股市
中国上市公司的整体现状并不能令人乐观，目前的中国股市是“千王股局”还是“投资股市”，这个问题令人不得不深思。后者是为了投资，其性质是“（股）市”，遵循正常的市场经济法则；而前者却是为了投机、出老千，其性质是“（股）局”，是一场圈钱的把戏之局。
中央政府推动公司上市的初衷当然是“投资股市”，但现在的事实却在“一定程度”上悖离了中央政府的美好愿望。如果说索罗斯等西方股市活动者是“资本大鳄”的话，那么，中国目前的许多股市活动者却是“资本千王”。“资本大鳄”演绎的是“弱肉强食”的市场法则，而“资本千王”玩弄的却是“做笼子圈银子”的股票骗局。
进入21世纪以来的3年里，新世纪的阳光似乎并没有照亮中国股市，相反，中国股市频频发生“地震”。灾情严重的股票还不止一两家，往往是若干支股票“集体跳水”，昨天还是牛气冲天的“天堂股”，一夜之间就无缘无故地跌成了惨不忍睹的“地狱股”。中小股民的血汗钱顷刻间变成了一堆废纸，深度套牢，脱身无望。经济学家无法解释这些股票的大起大落，无法用正常的经济理论去分析它们，因为这些股票本来就不是由正常的游戏法则支配的，而是由“幕后之手”在恣意操纵。这只“幕后之手”就是大股东。
大股东对中国股市的操纵已达到令人触目惊心的程度。有的上市公司从一开始就是由大股东“包装”起来的，其上市目的并不是为了改善公司资本结构、建立现代企业制度，而是为了赤裸裸的“圈钱”——圈中小股东的钱。这就使有些上市公司从头到脚都是“讲故事、编谎言”的产物。例如“大名鼎鼎”的某某科技股票，它竟能把一个小小的饲料厂“变脸”成一个大型高科技企业，套取中小股东的巨额资金。又如，某某集团曾长期秘密动用几亿资金炒股，自己炒自己的股票，造成本股票的虚假繁荣，引诱中小股东大把投钱。
照现状泛滥下去，中国公司就会离艳阳天越来越远，而离无间道越来越近。中小股东的态度，会直接决定着股市的生死存亡。离开了中小股东的积极支持和热情参与，股市就丧失了存在理由和必要。因为股市最主要的作用就是改善公司的资本结构，让企业直接与广大投资人发生联系，使企业的融资方式由银行贷款的间接融资变成发行证券的直接融资。融资方式的改变，在微观上决定着企业的成败，在宏观上则决定着国民经济的兴衰。
第4步、公司融资渠道：银行导向VS市场导向
银行导向型的公司治理结构模式促成了韩国的经济奇迹。当时，相对于美英等国而言，韩国属于“后发国家”。后发国家怎样在较短时间内迅速赶上先发国家？毫无疑问，在现代经济中，银行作为“国民经济中枢神经”的地位是无可争议的，如果运用好银行这个“中枢神经”，就能调动整个国民经济的庞大身躯，从头到脚都能调动起来，使它迈开步伐，快速追赶先发国家。韩国深谙此道，充分运用银行的功能作用，建立起了银行导向型的公司融资渠道。韩国的许多公司能冲进世界500强，在融资上主要靠的就是银行贷款支持。
中国当前的国情类似于当年的韩国，处于“后发国家”之列。况且中国长期实行计划经济，政府对银行的控制程度远强于韩国，国民对银行的信赖程度也远甚于韩国。所以，中国政府应该能更有效地运用银行这个“国民经济的中枢神经”，借鉴韩国做法，实现后发优势。
但同时，我们也必须注意银行导向型产生的弊端。韩国公司从500强排行榜上大溃退，其主要原因之一就在于它的银行导向型融资渠道。该渠道使公司过份依赖银行的贷款扶植，负债率畸高，银行的经营者与公司的经营者互相勾结，共谋诈取银行贷款。这样，就极易形成泡沫经济，缺乏稳健的内在支撑。一旦发生银行危机，银行的大量呆滞坏账被曝光，银根必然紧缩，从而导致公司无法再依靠银行供血，很快就陷入困境。
与银行导向型对应的另一种公司融资渠道是市场导向型。美英等国是市场导向型的典型，企业的主要融资渠道是市场而不是银行，在市场上融资时，主要靠公司业绩，大股东用手投票、小股东用脚投票，这逼着企业真真正正、扎扎实实地把业绩做好。
综合利弊，我们应该“走有中国特色的公司融资渠道之路”，即：仔细分析银行导向型和市场导向型各自的优缺点，取其优而弃其缺、扬其长而避其短，前期为了“后发优势”，银行导向型为主、市场导向型为辅；中期为了“平稳过渡”，二者并重，综合发展；然后为了“长治久安”，由银行导向型转变为市场导向型。在这个过程中，任何左倾或右倾的极端做法都是有害的。
第5步、公司治理结构：日韩模式VS美英模式
在公司治理结构上，韩国是以日本为蓝本的，故称日韩模式。与之相对应的是美英模式。传统上，认为这两种模式分别适应东方和西方不同的社会人文环境，不分优劣，各有其长。但现在，两种模式都相继陷入了困境之中——先是日韩模式于98年亚洲经济危机时触礁，接着，美英模式于2001年撞向冰山。其结果是，日韩经济萎靡不振已长达5年多，现在似乎还不见明显好转的希望。美国则发生了以安然等公司为典型的丑闻，针对此类越演越烈的公司治理危机，布什总统于2002年8月4日特别签署了一项“公司责任法案”，以期整顿经济秩序。
按人文环境来说，中国与日本、韩国同属东方儒家文明体系，似乎应该借鉴日韩模式。日韩模式的精髓在于东方儒家文化的内在约束。日韩的大多数企业都实行“非重大责任终身聘用制”，注重劳资关系的长期稳定忠诚，通过这种“熟人式公司关系”来督促经营者尽心尽力。这种公司治理模式不注重“利”（利益均沾），而注重“义”（个人名望和社会责任之类）。但日韩模式把太多的希望寄托在“义”上，过于依重经营者的内在约束，这在现代市场观念和经济人理性的法则下显得缺乏刚性，“只能防君子，不能防小人”，刘大洪教授的这个比喻形象地揭示了日韩模式的致命伤。日韩模式建立在“君子标准”的人性假设之上，美英模式则建立在“中等偏下标准”的人性假设之上。
另一种观点认为中国公司治理结构应借鉴美英模式。美英模式的精髓在于以下方面：（1）利益均沾。在“社会契约论”哲学思想的指导下，美英模式鼓励经营者拥有本公司股份，成为公司的所有者。它认为这样能激励经营者以“所有者的心态”去积极关心公司利益，从而减少经营者的短期行为、投机行为、利私行为。（2）制度化外在约束。美英模式在公司制度化建设上做得很出色，用完美的制度对经营者进行外在约束。
与此同时，美英模式的缺陷在于：（1）在现代公司里，所有权往往比较分散，一个公司有多个、甚至成千上万个所有者。在这种条件下，虽然经营者也因“利益均沾”而拥有本公司股份、是公司所有者之一，但在实际经营中，经营者通过损公利私而获得的收益可能远高于自己作为公司所有者而得到的收益。在这种利害权衡之下，经营者往往并不因为自己持有本公司股份而真正完全以“所有者的心态”去关心公司利益，他们仍可能损公利私。（2）不论制度多么完善，终归由具体的人去执行，如果经营者的内在道德约束不强，他们就仍然能运用自己掌握的信息优势和职权之便，通过种种手段侵害公司利益和其他所有者利益。安然事件就是明证，连美国总统布什也承认“美国的制度文明并不能完全解决各种问题”。
日韩模式、美英模式都走了极端，前者过于夸大“内在品德”在公司治理中的作用，后者过于夸大“外在制度”在公司治理中的作用。二者都对自己的管理文化过于崇拜、自足，以至于患上了“管理偏食挑食症”，长期“营养单一”，终于导致这场公司治理危机的大爆发。
所以，中国公司不能再以纯粹的日韩模式或美英模式为蓝本，必须把它们结合起来，兼采二者之长、避二者之短，相互嫁接，有机融合，形成“利义共举、外内兼修、法德并重”的公司治理结构。
李华振 刘卫华
本文原载于国家经济类核心期刊《企业研究》2003年11期
就象影片《无间道》中所描述的一样，灿烂的艳阳天与阴暗的无间道往往共存于一体，一不小心，原本的艳阳天就变成了无间道。当年，韩国公司造就了令世人惊叹的“韩国经济奇迹”，但好景不长，后来又大面积溃退，导致今天的“韩国经济寒潮”。那么，目前正阳光灿烂的中国经济及中国公司能不能避免重蹈韩国的覆辙？应该采取什么措施？
答案是：5步之内决胜负，经过二十多的发展，中国市场经济改革目前正进入攻艰阶段，中国公司正处于十字路口，离艳阳天只有5步远，同样，离无间道也只有5步远。
第1步、公司产权改革：实在私有VS虚拟私有
中国公司目前的情况，类似于当年的韩国，我们不防回顾一下韩国经济的历史。朝鲜战争之后的几年里，韩国的经济落后于北朝鲜。1961年，朴正熙上台执政，开始大刀阔斧地进行经济改革，破除朝鲜战争时期建立并沿袭下来的“国家军统所有制”。由于美国对韩国的强烈影响，朴正熙政府选择了“仿效美欧”的全面私有化道路。20多年后，昔日繁荣的对手（北朝鲜）的经济已接近崩溃，而韩国已经成了继日本之后的“亚洲经济新奇迹”和“东方的新动力工厂”，其钢铁、油轮、电视机、汽车等等产品大量涌入世界市场。韩国的多家公司冲进了世界500强之列，似乎一切都将继续阳光灿烂下去。但进入90年代以后，韩国经济风光不再，各种矛盾犹如蓄积压抑已久的火山，一触即发。97年的东南亚金融危机充当了导火索，引发了98年的亚洲经济危机，韩国的火山终于被引爆，经济形势急转直下，韩国公司（包括已进入世界500强的大公司）纷纷发生地震，出现大面积滑坡。
与韩国一衣带水的中国也经历了98年亚洲经济危机的冲击，而且当时中国的经济实力还不如韩国，但中国却比较有效地抗住了风浪。其中的原因何在？关键的一条在于中国没有像韩国那样“完全私有化”，政府能有效地整合并运用经济资源去抵抗经济大衰退。而韩国的经济资源大部分掌握在私人手中，虽然政府能运用宏观调控手段来调动私人资源，但众所周知，宏观调控往往只能在“正常时期”发挥出明显作用，而一到诸如经济危机之类的“非常时期”就不能立竿见影地见效了。（注意此处是说不能“立竿见影”，而不是否定宏观调控对经济危机的中长期作用。）
但这并不代表中国不应该进行公司产权改革。几十年的计划经济式的国有制，已被证明为缺乏活力。于是，中国公司就面临着两难处境：到底该不该私有化？私有化到何种程度？私有化过度了，会重蹈韩国覆辙，是短命的、不健康的500强。
在这种两难处境下，“虚拟私有化”倒不失为一种新出路。传统的公有化之所以缺乏活力，是因为它否认、排斥国有企业经营者的合理私权，薪酬僵死，国企经营者不能通过合法的正常途径来主张、获取相关私权，于是就产生了两种后果：一种是营私舞弊，“积极地搞垮国企”；另一种是虽然不侵吞国资，但丧失经营热情，碌碌无为，“消极地拖垮国企”。从公司治理结构的角度讲，正是由于这个原因，使国企不具有私企的“经营欲望和活力”。
西方的私有化是一种“实在的私有化”，是彻底的私有化。它虽然能有效地解决公司治理结构中的问题，能孵生出当今发达的市场经济，但它并不是“放之四海而皆准的”通用规则，它不适于目前的中国国情。西方的实在私有化，其精髓之处并不在于私有，而在于它能激励“确定的人”去关心、维护、监督企业的经营状态，使企业向“好的方向”发展，最终，也就使整个国民经济向上提升而不是向下坠落。所以，只要能找到一个（些）胜任的“确定的人”来经营企业、监督企业，就能使企业充满活力。在国有制的基础上，允许并鼓励优秀的国企经营者拥有企业股份，使他们也成为国企的股东。根据科斯定理，一旦外部性实现了内部化，就能激励他们关心国企的经营状况，最终，他们获得了丰厚私利，国企也得到了良好发展，国有资产也实现了保值、增值。
与“实在私有化”相应，“虚拟私有化”在本质上并不是私有化，仍是公有化（或国有化），形象点说，它是“披着私有化外衣的公有化”。这种做法中，私人股份是从国有股份中派生出来的，整个企业的股份结构中既有国有股、也有私有股，是一种混合所有制。它并不是西方式的彻底实在私有化，但同样能实现其精髓（即激励“确定的人”去关心、维护、监督企业的经营状况），因而，可以称之为虚拟私有化。
第2步、公司运行方式：两权分离VS两权合一
不管我们愿不愿意看到这样的结果和结论，它都明确无疑地成了事实——为了实践“国有企业要建立现代企业制度，其关键在于两权分离”之理论，20年来，从中央政府到地方市县、从官方政策到学者研究，都津津乐道于“两权分离”。但20年来的实践却表明：两权分离并没有取得预期的效果。
实际上，西方近二十年来重新兴起了一股“从两权分离回归到两权合一”的大浪潮。西方实行两权分离的公司屡屡发生经营者腐败、经理层侵害公司和股东利益、大股东操纵公司损害中小股东、甚至跨国公司被内部人搞垮等等恶性事件。在这样的社会背景之下，西方兴起了“中小企业将成为21世纪主流企业”的浪潮，许多大公司也因此而化大为小、化整为散，集团式大企业也不再是传统的“总分公司制”，纷纷改成“母子公司制”。（总分公司制中，分公司不是独立法人；而母子公司制中，各个子公司都是独立的中小型企业法人。）这种做法可以避免两权分离带来的种种弊端。
西方的“两权合一”浪潮，有力地证明了一个事实：两权分离并不是解决中国国企深层症结的灵丹妙药，中国20年来的国企改革并没有抓住问题的深层本质。
所以，我们必须重新认识我国国企改革。根据科斯定理，在国有企业里，人们的个人利益及目标常常与组织（即国企）的利益及目标不致、相背离，在这些情况下，国企的利益对于主管官员及经营者而言，只不过是一种“外部性”因素；而他们自己的利益则是一种“内部化”因素。毫无疑问，政府与国企，二者都是组织机构而非自然人，只不过一个是“大”组织机构、一个是“小”组织机构。社会学表明，组织机构本身是没有生命、没有意志的，它不能象自然人那样去进行思考决策，所以，政府与国企都不能“直接”维护自身的利益。归根结底，还必须由主管官员和经营者“代理（代表）”政府及国企来进行决策。在“代理”的过程中，主管官员和经营者就会在外部性因素（即政府及国企利益）和内部化因素（即他们自己的利益）之中，关心后者而牺牲前者。
正如我国经济法专家刘大洪所指出的：国企的真正病根在于它没有解决好“自然人”（即主管官员和经营者）与“组织机构”（即政府和国企）之间的利害关系问题，没有在“自然人”与“组织机构”之间搭建出一套行之有效的企业治理结构（包括外部结构和内部结构），没有使二者的外部性与内部化相趋同。两权分离之改革，仅仅在这个大的组织机构（即政府）与那个小的组织机构（即国企）之间进行，而没有深入到自然人与组织机构之间的关系之深层。
找到了我国国企的深层次病因，就应当尝试新的改革途径。MBO是一个不错的选择，曾在西方国有企业的私有化过程中发挥重要用用。例如英国，1979年撒切尔夫人执政后，大力推行“国企私有化改造”，曾借助于MBO方式来进行。MBO最大的贡献在于两点：
第一是使国企经营者由“纯粹的代理人（打工者）”变成了所有者，实现了国企的虚拟私有化改革。MBO之后，经营者拥有了企业股份，企业的利益对他们而言，不再是纯粹的外部性因素，已经成了内部化因素。这就会促使他们以“关心自己切身利益”的心态来积极维护企业利益，在很大程度上避免“经营权代理风险”。
第二是巧妙解决了经营者自有资金不足的难题。永诚实业集团董事长刘孟奇说，过去，我们在实行“高级人才持股计划”、“经理股票期权计划”等改革措施时，遇到的最大难题是经营者缺乏足够的资金来购买企业股份。这导致许多改革措施无法执行，因而收效甚微。现在，MBO巧妙解决了这一难题：它允许经营者用本企业的资产作担保来进行融资，再用融来的资金收购本企业股份。
第3步、公司上市功能：千王股局VS投资股市
中国上市公司的整体现状并不能令人乐观，目前的中国股市是“千王股局”还是“投资股市”，这个问题令人不得不深思。后者是为了投资，其性质是“（股）市”，遵循正常的市场经济法则；而前者却是为了投机、出老千，其性质是“（股）局”，是一场圈钱的把戏之局。
中央政府推动公司上市的初衷当然是“投资股市”，但现在的事实却在“一定程度”上悖离了中央政府的美好愿望。如果说索罗斯等西方股市活动者是“资本大鳄”的话，那么，中国目前的许多股市活动者却是“资本千王”。“资本大鳄”演绎的是“弱肉强食”的市场法则，而“资本千王”玩弄的却是“做笼子圈银子”的股票骗局。
进入21世纪以来的3年里，新世纪的阳光似乎并没有照亮中国股市，相反，中国股市频频发生“地震”。灾情严重的股票还不止一两家，往往是若干支股票“集体跳水”，昨天还是牛气冲天的“天堂股”，一夜之间就无缘无故地跌成了惨不忍睹的“地狱股”。中小股民的血汗钱顷刻间变成了一堆废纸，深度套牢，脱身无望。经济学家无法解释这些股票的大起大落，无法用正常的经济理论去分析它们，因为这些股票本来就不是由正常的游戏法则支配的，而是由“幕后之手”在恣意操纵。这只“幕后之手”就是大股东。
大股东对中国股市的操纵已达到令人触目惊心的程度。有的上市公司从一开始就是由大股东“包装”起来的，其上市目的并不是为了改善公司资本结构、建立现代企业制度，而是为了赤裸裸的“圈钱”——圈中小股东的钱。这就使有些上市公司从头到脚都是“讲故事、编谎言”的产物。例如“大名鼎鼎”的某某科技股票，它竟能把一个小小的饲料厂“变脸”成一个大型高科技企业，套取中小股东的巨额资金。又如，某某集团曾长期秘密动用几亿资金炒股，自己炒自己的股票，造成本股票的虚假繁荣，引诱中小股东大把投钱。
照现状泛滥下去，中国公司就会离艳阳天越来越远，而离无间道越来越近。中小股东的态度，会直接决定着股市的生死存亡。离开了中小股东的积极支持和热情参与，股市就丧失了存在理由和必要。因为股市最主要的作用就是改善公司的资本结构，让企业直接与广大投资人发生联系，使企业的融资方式由银行贷款的间接融资变成发行证券的直接融资。融资方式的改变，在微观上决定着企业的成败，在宏观上则决定着国民经济的兴衰。
第4步、公司融资渠道：银行导向VS市场导向
银行导向型的公司治理结构模式促成了韩国的经济奇迹。当时，相对于美英等国而言，韩国属于“后发国家”。后发国家怎样在较短时间内迅速赶上先发国家？毫无疑问，在现代经济中，银行作为“国民经济中枢神经”的地位是无可争议的，如果运用好银行这个“中枢神经”，就能调动整个国民经济的庞大身躯，从头到脚都能调动起来，使它迈开步伐，快速追赶先发国家。韩国深谙此道，充分运用银行的功能作用，建立起了银行导向型的公司融资渠道。韩国的许多公司能冲进世界500强，在融资上主要靠的就是银行贷款支持。
中国当前的国情类似于当年的韩国，处于“后发国家”之列。况且中国长期实行计划经济，政府对银行的控制程度远强于韩国，国民对银行的信赖程度也远甚于韩国。所以，中国政府应该能更有效地运用银行这个“国民经济的中枢神经”，借鉴韩国做法，实现后发优势。
但同时，我们也必须注意银行导向型产生的弊端。韩国公司从500强排行榜上大溃退，其主要原因之一就在于它的银行导向型融资渠道。该渠道使公司过份依赖银行的贷款扶植，负债率畸高，银行的经营者与公司的经营者互相勾结，共谋诈取银行贷款。这样，就极易形成泡沫经济，缺乏稳健的内在支撑。一旦发生银行危机，银行的大量呆滞坏账被曝光，银根必然紧缩，从而导致公司无法再依靠银行供血，很快就陷入困境。
与银行导向型对应的另一种公司融资渠道是市场导向型。美英等国是市场导向型的典型，企业的主要融资渠道是市场而不是银行，在市场上融资时，主要靠公司业绩，大股东用手投票、小股东用脚投票，这逼着企业真真正正、扎扎实实地把业绩做好。
综合利弊，我们应该“走有中国特色的公司融资渠道之路”，即：仔细分析银行导向型和市场导向型各自的优缺点，取其优而弃其缺、扬其长而避其短，前期为了“后发优势”，银行导向型为主、市场导向型为辅；中期为了“平稳过渡”，二者并重，综合发展；然后为了“长治久安”，由银行导向型转变为市场导向型。在这个过程中，任何左倾或右倾的极端做法都是有害的。
第5步、公司治理结构：日韩模式VS美英模式
在公司治理结构上，韩国是以日本为蓝本的，故称日韩模式。与之相对应的是美英模式。传统上，认为这两种模式分别适应东方和西方不同的社会人文环境，不分优劣，各有其长。但现在，两种模式都相继陷入了困境之中——先是日韩模式于98年亚洲经济危机时触礁，接着，美英模式于2001年撞向冰山。其结果是，日韩经济萎靡不振已长达5年多，现在似乎还不见明显好转的希望。美国则发生了以安然等公司为典型的丑闻，针对此类越演越烈的公司治理危机，布什总统于2002年8月4日特别签署了一项“公司责任法案”，以期整顿经济秩序。
按人文环境来说，中国与日本、韩国同属东方儒家文明体系，似乎应该借鉴日韩模式。日韩模式的精髓在于东方儒家文化的内在约束。日韩的大多数企业都实行“非重大责任终身聘用制”，注重劳资关系的长期稳定忠诚，通过这种“熟人式公司关系”来督促经营者尽心尽力。这种公司治理模式不注重“利”（利益均沾），而注重“义”（个人名望和社会责任之类）。但日韩模式把太多的希望寄托在“义”上，过于依重经营者的内在约束，这在现代市场观念和经济人理性的法则下显得缺乏刚性，“只能防君子，不能防小人”，刘大洪教授的这个比喻形象地揭示了日韩模式的致命伤。日韩模式建立在“君子标准”的人性假设之上，美英模式则建立在“中等偏下标准”的人性假设之上。
另一种观点认为中国公司治理结构应借鉴美英模式。美英模式的精髓在于以下方面：（1）利益均沾。在“社会契约论”哲学思想的指导下，美英模式鼓励经营者拥有本公司股份，成为公司的所有者。它认为这样能激励经营者以“所有者的心态”去积极关心公司利益，从而减少经营者的短期行为、投机行为、利私行为。（2）制度化外在约束。美英模式在公司制度化建设上做得很出色，用完美的制度对经营者进行外在约束。
与此同时，美英模式的缺陷在于：（1）在现代公司里，所有权往往比较分散，一个公司有多个、甚至成千上万个所有者。在这种条件下，虽然经营者也因“利益均沾”而拥有本公司股份、是公司所有者之一，但在实际经营中，经营者通过损公利私而获得的收益可能远高于自己作为公司所有者而得到的收益。在这种利害权衡之下，经营者往往并不因为自己持有本公司股份而真正完全以“所有者的心态”去关心公司利益，他们仍可能损公利私。（2）不论制度多么完善，终归由具体的人去执行，如果经营者的内在道德约束不强，他们就仍然能运用自己掌握的信息优势和职权之便，通过种种手段侵害公司利益和其他所有者利益。安然事件就是明证，连美国总统布什也承认“美国的制度文明并不能完全解决各种问题”。
日韩模式、美英模式都走了极端，前者过于夸大“内在品德”在公司治理中的作用，后者过于夸大“外在制度”在公司治理中的作用。二者都对自己的管理文化过于崇拜、自足，以至于患上了“管理偏食挑食症”，长期“营养单一”，终于导致这场公司治理危机的大爆发。
所以，中国公司不能再以纯粹的日韩模式或美英模式为蓝本，必须把它们结合起来，兼采二者之长、避二者之短，相互嫁接，有机融合，形成“利义共举、外内兼修、法德并重”的公司治理结构。
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